A股三重逻辑明确短期迎来秋季躁动启德再推商住地招标估值最高180亿0晓雅

A股三重逻辑明确 短期迎来秋季躁动，启德再推商住地招标估值最高180亿

中国资本市场的基本逻辑其实非常明晰，可分成长期、中期、短期三重逻辑。从长期看，A股走牛没有异议。因为资本市场战略地位提升，“房住不炒”、资产转移配置的大潮才刚拉开大幕。但从中期看，不得不关注宏观经济波动对市场中期走势的重大影响，当然市场的结构性机会将时有表现。从短期看，资金流向异动、政策边际变化，调动了市场情绪，提升了风险偏好。\西南证券首席策略分析师 朱斌

长期逻辑：坚持房住不炒

长期逻辑：“房住不炒”，居民资产转移配置的大潮已经逐步拉开大幕。笔者之前已经指出，中央从2016年以来提出“房住不炒”，绝不是一个仅仅反映权力意志的“权宜之计”，而是反映中国人口大趋势的顺势而为。

“房住不炒”能坚持下来，有三大核心原因：

其一，人口总量与结构的转折性变化，是房住不炒的底气所在。中国劳动人口总量在2016年达到历史峰值9.35亿后就快速下降，每年减少500万人，到今年估计下降到9.2亿以下，回到十年前的水平。由于当前中国的低生育率，这一态势在未来还会加速。劳动人口绝对值的快速下降，使得就业由总量压力转变为结构性压力。政府不必再借助经济高增速来消化每年新增的劳动人口。这也是为何7月底的政治局会议上会进一步明确“不把房地产作为短期刺激的手段”。同时，新增劳动人口结构发生重大变化，大学生数量远超农民工数量，也使得以往通过房地产、基建来刺激经济的方式变得不合时宜。因为基建和盖楼，很难解决大学生的就业压力。

其二，中国居民杠杆的高企，是房住不炒的刚性约束。2008年的大刺激是中国居民杠杆加速上行的起点，到2017年，中国家庭的债务压力，首次超过美国。2018年，中国居民家庭负债占可支配收入的比重为120%，而美国只有100%。并且两者的差距还有进一步扩大的趋势。放眼全球，上一次金融危机以来，主要发达国家都实现了很好地去杠杆，美国的杠杆率下降20%以上，英国与德国的杠杆率也下降10%。而中国、韩国等发展中经济体的杠杆率却快速提升，中国位居首位，杠杆率上升30%以上。此外，根据中国央行的研究，房价上涨带来短暂的财富效应消失后，已经开始对消费产生挤出效应，这就遏制了潜在经济增速的提升。在这样的状况下，“房住不炒”可以说没有一点妥协的空间。

其三，中美贸易战则是房住不炒的民心基础。一场中美贸易战，中国靠一家高科技企业华为硬是顶住了美国举国之力的制裁。中美竞争的长期性，让决策层与中国民众开始真正意识到以高科技为代表的“核心资产”，才是中国未来发展的方向。把房价搞到天上去，除了加重民众负担、增加中国经济脆弱性、对制造业形成挤出，几乎不会有别的作用了。美国对中国的悍然出手，让中国人意识到了高房价赢不了中美竞争，高科技才可以。

一旦房住不炒被长期坚持，房价保持稳定或者微跌，房地产在大类资产配置当中的地位便会迅速下降。试想，一套1000万的房子，却只能带来不到20万的租金，还伴随着折旧，实际收益率甚至不到1%。如果还背负着贷款，如果房价三年不涨，这一投资甚至会是负收益。长期来看，“房住不炒”一定会带来资产配置的大转移。只不过房地产转移出来的资金，需要等待合适的时机和价位来介入股市。

中期逻辑：经济增速下行

中期逻辑：经济增速下行的整体态势不变，业绩增速下行的整体态势不变，流动性不会大放水，甚至信用还会阶段性收紧的态势也不变。对资本市场而言，其运行并不会脱离基本面太远。当然市场的结构性机会将时有表现。

从经济运行的态势来看，“L形”的一横斜率在中期内是向下的。笔者此前对2019年经济走势的判断就是前高后低。当前不断出炉的经济数据，也在持续验证此前的判断。4月份经济见高点后，便展现出向下态势。从以往的周期规律来看，经济这种向下的态势在2019年很难见到底部，最快可能也要到2020年中期前后才能见底。

经济中的三驾马车：投资、消费、进出口等环节，都呈现趋势性向下的态势。进一步地，从投资的细分领域看，房地产投资、固定资产投资、基建投资，都体现同步向下的态势。

房地产投资方面，8月份，中国房地产施工面积新增1.9亿平方米，创今年以来新低。新开工面积新增亦是1.9亿平方米，为今年来次低。房地产开发投资额同比增速也在7月份见顶，当前开始缓步回落。

制造业投资方面，整体态势向下，结构甚至还在恶化。分细项来看，通用设备与专用设备制造业的投资增速，两者态势与制造业投资整体增速是一致的：2019年初见顶后就不断回落。但其中黑色冶炼业的投资增速却在快速上行，到8月份的同比增速甚至到了42%，超过了2012年的水平，也超过了2002年以来历次高点。

历史上，黑色冶炼业投资增速上行伴随着PPI的快速下行。2012年以后黑色冶炼业迎来了严重的产能过剩。当前，黑色冶炼业的投资增速又达到了历史高位，PPI也随之下行。上一次，依靠有形之手的强力去产能，实现了PPI的回归。但效果并不持续。这一次会如何？我们拭目以待。

在经济向下的大背景下，公司业绩增速也难独善其身。当前A股整体的业绩增速处于下行态势当中，但增速的绝对值目前还处于较高水平。除了2015年的水牛，A股的走势还是相当基本面的：每个业绩增速底部都对应了指数的阶段性底部。笔者此前已经指出，二季度A股整体归母净利润增速为4.6%，虽然较一季度的8.7%大幅度下降，但比其在2005年、2008年、2012年、2015年的负增长还是有较大距离，同时考虑到商誉减值因素，2019年四季度归母净利润增速将有一个正增长。因此A股业绩增速底部很难在2019年出现。

短期逻辑：风险偏好提升

短期逻辑：资金流向的异动，政策的边际变化，提升了风险偏好，催生了令人兴奋的“秋季躁动”。从短期看，8月中下旬开始流入的北上资金，成为策动这次行情的重要驱动力。今年以来的两次阶段性行情，北上资金都起到了相当重要的作用。当北上资金开始大规模流入时，市场便呈现出可观的行情。本轮行情自8月6日2733点以来，北上资金再次大规模流入。从8月8日至今，北上资金净流入704亿，日均流入27亿，强度与今年市场上涨最剧烈的2月份相当。

除了资金，政策的超预期变化也给市场带来了一针强心剂。9月4日，国务院常务会议宣布将普遍降准，提升了风险偏好。央行随后全面降准0.5个百分点跟进。这使得原先以黄金、电子、军工、通信、消费品龙头为主的结构性行情，向券商、银行、地产的周期性行业蔓延，形成了市场全面开花的格局。但当前随着8月份经济数据的出炉，大家对经济的预期开始冷却，北上资金净流入规模也开始迅速缩减。

相信随着成长类与非成长类公司股价的全面提升，结构性行情转向全面开花后，资金驱动开始出现逐步退潮的迹象。“秋季躁动”行情由此开始步入后半程。在退守过程中，建议配置公用事业龙头、食品饮料龙头、创新药龙头以对应经济下行风险。当然科技龙头若回调合适，仍值得介入。

政府昨日公布，本季余下的启德4A区2号商住地，将在下周五正式招标，11月8日截标，市场估值约150至180亿元。地盘面积约19.76万方呎，最多总可建楼面约120.51万方呎。

与该幅地皮背对的启德4A号1号商住地，政府于今年7月以低下限价批出，成交价在4个月内跌约14%。由于现时的社会状况及经济环境较7月时更差，政府更预示本季经济或出现负增长，故此该幅即将招标的4A区2号地，虽享维港海景规模，也较1号地为大，但市场认为发展商出价会更为保守，地皮估值约150至180亿元，即每呎楼面地价约1.3万至1.5万元，较毗邻4C区1号地的成交价，低约17%至28%。

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